老乡鸡股权激励的若干思考

（文/宛高鹏  原创）

这两天，全国高考如火如荼地开展，学子们期待交出一份令自己、家长以及老师满意的答卷。中式餐饮领头羊老乡鸡也于前不久提交上市招股说明书，不知能否在上市答卷上得到考官的认可。老乡鸡能否成功上市，还需要主管部门审核及自身努力，但因为它身上的种种标签，近些天老乡鸡已经成为热门话题。

一、老乡鸡发展简史

老乡鸡追溯起来应该可以到20世纪80年代。创始人束从轩勤勤恳恳奋斗20年，到2000年初成为合肥最大的养殖户。2003年，束从轩在合肥市开设了第一家名为“肥西老母鸡”的门店，经营以招牌菜品“肥西老母鸡汤”为代表的餐饮服务。2012年，为进行品牌升级，更名为“老乡鸡”。

2019年5月，老乡鸡按照40亿元估值，向专门投资消费领域且对餐饮赛道极为熟悉的加华资本融资2亿元，开启了全国布局。

2021年12月，老乡鸡以180亿元估值，获得麦星投资和广发乾和分别为8900万元和5000万元的投资，上市目标已然明确。

2019年至2021年，老乡鸡分别实现营收28.59亿元、34.54亿元、43.93亿元，净利润分别为1.59亿元、1.05亿元、1.35亿元，综合毛利率分别为19.02%、17.28%、

16.56%。

截至2021年底，老乡鸡形成直营为主、加盟为辅的销售模式。全国范围内门店数1073家，其中安徽省内高达673家。

在老乡鸡向上交所主板递交了招股说明书后，外界对老乡鸡的“教育”、“鞭策”达到了高潮：有的说老乡鸡三年的合计利润不到5亿，而且目前处于下降趋势，上市可能性不大；有的说老乡鸡的门店过于集中在安徽省内，且除了省内盈利外，省外市场长期亏损，这样的模式无法走通；有的说老乡鸡股权结构太过集中于家族，布局不合理；还有的爆出老乡鸡未给全体员工缴纳社保及公积金，公司经营不够规范...指责声音此起彼伏。

这些事情或多或少存在，影响几何，笔者按下不表。笔者主要从事股权激励、公司治理及顶层设计工作，本着专业人做专业事，因此笔者就简要分析下老乡鸡在招股说明书中披露的股权激励的相关情况。

二、老乡鸡股权激励简述

老乡鸡启动股权激励并不早。

老乡鸡招股说明书显示，2020年，老乡鸡管理层、核心员工分别通过天津同创企业管理咨询合伙企业（有限合伙）（设立于2019年3月，简称“天津同创”）、天津同义企业管理咨询合伙企业（有限合伙）（设立于2019年3月，简称“天津同义”）间接投资老乡鸡，分别持股2%、1%，2021年末以增资方式引入麦星投资和广发乾和后，天津同创、天津同义持股比例分别微降为1.98%、0.99%。

天津同创与天津同义的执行事务合伙人均为老乡鸡董事、总经理束从德，天津同创的有限合伙人有两名，分别为青岛同丰投资合伙企业（有限合伙）（设立于2020年12月，简称“青岛同丰”）和青岛同禄投资合伙企业（设立于2020年12月，简称“青岛同禄”）；天津同义的有限合伙人也是两名，分别为青岛同福投资合伙企业（有限合伙）（设立于2020年11月，简称“青岛同福”）和青岛同义投资合伙企业（设立于2020年12月，简称“青岛同义”）。如下图所示：

 图：天津同创股东结构

图：天津同义股东结构

资料来源：老乡鸡招股说明书

青岛同丰、青岛同禄、青岛同福和青岛同义是管理层与核心员工直接持股的平台，四个合伙企业的合伙人人数分别为44名、48名、9名、38名，其中执行事务合伙人均为束从德，剔除重复的人员，合伙人共有136名。除青岛同福合伙人为核心高管层外，其他几个平台合伙人均为中基层管理人员和核心员工。

三、经焱观点

1、相比同时期的投资人，激励对象入股价折扣率较大。彼时，天津同创和天津同义几乎与加华资本同时增资进入老乡鸡，两个合伙平台增资参考的老乡鸡估值为15亿元，是加华资本增资成本的37.5%。笔者参与以及研究过的企业在股权激励成本设计中，往往将员工入股成本参照同期外部投资人的50%。由此看出，老乡鸡对员工入股的成本折扣率还是比较高的。这样的设计对员工的吸引力往往较大。

2、激励人数占比较低，但绝对数较多。从老乡鸡招股说明书披露来看，老乡鸡员工总数约14500人，四个合伙平台合计激励人员136人，占比不到1%。相比之下，2020年上市的巴比食品（SH.605338）在上市前激励人员达到78人，占上市前员工总数1300人的6%。但考虑老乡鸡连锁快餐且以直营门店为主的性质，以及激励范围涵盖了总部经理及以上管理人员、区域公司经理及以上人员、部分核心人员的现实情况，笔者认为老乡鸡的激励范围还是合适的。当然，在区域公司或者门店层面，老乡鸡还可以进行覆盖面更广、模式多样的激励。

3、激励比例偏低，未来回报有限。截至老乡鸡递交招股说明书日，用于激励的比例合计2.97%，人均0.0218%。按照最新一期投资人入股时的180亿元估值，则人均激励股的价值为392.4万元，其中较高值为公共事务部总监、监事会主席倪广荣持股0.86%（从名字上一眼就看出和创始人束从轩关系不一般的总经理束从德、采购总监束丛芝除外），价值1500万元；较低值是0.01%（激励人员中55人均持有该比例），价值约190万元。这些还是税前收入，如果剔除税赋，则每个人可以得到的实际激励收益将更少。按照当前老乡鸡的营收、利润及市场对餐饮连锁企业的估值，高管激励很难达到5000万元，甚至保持1500万元都不是板上钉钉的事。加上即使上市，离变现还需较长时间，故而激励效果未必很大。

综上，老乡鸡的股权激励是值得其他拟上市餐饮连锁企业学习借鉴的，但还是存在较大完善的空间。因为从激励效果上讲，上市前重点激励核心人员，让激励人员预期上市后获得巨大回报，是拟上市公司需要考虑的；同时，为了让员工激励成本可控、股份支付不影响公司上市，员工应适当早地进入公司股东行列，根据笔者经验，3到5年可能是较好的选择。放在老乡鸡这里，在加华投资进入之前的2017、2018年推行员工持股时机可能更好。

一年一度的高考已落幕，我们期待学子们都能取得称心如意的成绩；老乡鸡招股材料已经递交，但发展之路依然要走，我们期待老乡鸡真正做强的同时实现与核心员工的共赢，对于老乡鸡此次能否成功上市也拭目以待。

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